当《大空头》原型人物迈克尔·伯里高调做空，当投资银行DA Davidson从看空急转看多，英伟达的2026财年第三财季财报成了AI行业的“照妖镜”。570.1亿美元营收、319.1亿美元净利润，三年间季度营收膨胀10倍的“神话”，与5000亿美元未交付订单的“底气”，让CEO黄仁勋直言“看不到AI泡沫”。但盘后股价先涨后跌、应收账款激增89%的矛盾数据，又让这场关于技术红利与资本狂欢的争论陷入迷雾。

一、财报解构：570亿营收背后的双引擎

截至10月26日的第三财季，英伟达交出了一份超预期的成绩单：营收570.1亿美元远超分析师预估的549.2亿美元，净利润同比大涨65%至319.1亿美元，经调整每股收益1.3美元高于市场预期的1.25美元。这份业绩的核心驱动力来自两大板块：

（一）数据中心业务：GB300芯片成绝对主力

数据中心业务营收达512亿美元，占总营收近90%，同比增长66%，远超预估的490亿美元。其中“计算”业务贡献430亿美元，主要由5月官宣、三季度量产的GB300系列芯片驱动——其销售额占Blackwell总收入的三分之二，远超上一代GB200。该芯片配备72颗Blackwell Ultra AI GPU和36颗Grace CPU，凭借架构升级实现性能飞跃，成为云巨头抢购的核心资源。“网络”业务也贡献82亿美元收入，形成“计算+网络”的双轮支撑。

（二）多元业务：游戏与汽车板块同步增长

尽管占比不高，其他业务均实现两位数增长：游戏业务收入43亿美元（+30%）、专业可视化业务7.6亿美元（+56%）、汽车与机器人业务5.9亿美元（+32%）。对比2022年同期59.3亿美元的总营收，如今单数据中心业务的零头已远超三年前的整体规模，增长速度令人咋舌。

二、市场博弈：多空双方的证据链对决

财报发布后，市场反应呈现戏剧性分裂：盘后股价一度上涨超5%，但最终收跌3.15%，反映出投资者对AI泡沫的担忧并未消散。多空双方的论据形成鲜明对立：

（一）看多派：AI需求进入“良性循环期”

- 机构态度反转：曾警告英伟达股价可能暴跌48%的DA Davidson，将评级从“中级”上调至“买入”，目标价提升至210美元，理由是“对AI计算需求增长的乐观取代担忧”；

- 分析师背书：韦德布什分析师Daniel Ives认为AI泡沫担忧“被严重夸大”，英伟达的芯片需求将带动数据中心、云服务等产业链的乘数效应；Investing.com分析师Thomas Monteiro则指出，“AI在需求与供应链层面均远未达顶峰”；

- 订单支撑：黄仁勋透露的5000亿美元未交付订单（排期至2026年），包含明年量产的Rubin处理器，成为“需求旺盛”的核心证据。

（二）看空派：繁荣背后的“循环融资”隐忧

- 空头大佬出击：迈克尔·伯里通过X平台暗示AI泡沫，旗下公司买入看跌期权，押注英伟达股价2026年3月前跌至140美元；彼得·蒂尔、软银等机构纷纷清仓减持；

- 财务数据矛盾：应收账款达334亿美元（同比+89%），回款周期从46天拉长至53天；库存激增至198亿美元（三个月+32%），与“供应受限”的说法形成反差；

- 循环融资质疑：市场研究员佩雷拉指控英伟达存在“6100亿美元庞氏骗局”——通过投资AI初创公司（如向xAI投资20亿美元），带动对方采购芯片，形成“左手倒右手”的资金循环，而实际现金未完成闭环。

三、黄仁勋的底气与未言及的风险

面对争议，黄仁勋在电话会议中明确否认AI泡沫：“情况与互联网泡沫截然不同，AI正在改变现有工作负载，算力需求指数级增长，已进入良性循环期。”他的底气来自三方面：Blackwell芯片售罄、云端GPU需求旺盛、AI生态向多行业扩张。但财报中隐藏的风险点同样不容忽视：

（一）业务集中度与客户依赖加剧

四大客户贡献61%销售额，较上季度的56%进一步上升，客户集中度过高意味着业绩受单一客户波动影响较大。同时，英伟达向重要客户（如OpenAI）大举投资，引发“通过资本绑定创造需求”的质疑。

（二）云客户的“隐性压力”

第三季度芯片回租合同达260亿美元，较上季度翻倍，主要来自无法转租芯片的中小云客户。而微软、亚马逊等云巨头被指通过延长芯片折旧年限“人为推高收益”，若未来算力利用率不及预期，可能引发订单调整。

（三）物理瓶颈与地缘政治制约

eMarketer分析师Jacob Bourne指出，电力、土地等基础设施瓶颈可能限制数据中心建设速度，影响GPU需求转化；此外，英伟达被排除在中国市场后，虽转向中东（获批10亿美元芯片出口），但新市场拓展速度与规模仍存不确定性。

结语：泡沫与否的本质是价值判断

英伟达的财报之争，本质是对AI产业价值的两种解读：看多者视其为“技术革命的必经阶段”，看空者警惕“资本狂欢后的一地鸡毛”。正如黄仁勋强调的“AI正在无处不在”，但投资者更需追问：5000亿美元订单中多少来自真实需求？循环融资撑起的繁荣能持续多久？电力与土地瓶颈何时会成为“增长天花板”？

这场博弈远未结束，2026年第四季度财报中逾期账款数据、Rubin处理器量产进度，或将成为下一个关键判断节点。无论结果如何，英伟达的起落都预示着：AI产业正从“野蛮生长”向“理性洗牌”过渡，真正的技术价值终将在泡沫争议中浮出水面。

技术红利与资本泡沫的边界从来模糊，英伟达的案例警示我们：当5000亿美元订单遇上198亿库存，当指数级增长伴随循环融资质疑，AI行业需要的不仅是芯片算力，更是区分真实需求与资本游戏的“理性算力”。